Chaque action IA que vous possédez se trouve quelque part sur une chaîne de montage, que l’entreprise se décrive ainsi ou non.
Les investisseurs parlent de l’IA de la même manière qu’ils parlaient de la « technologie » en 1999, comme s’il s’agissait d’une seule industrie avec un seul modèle économique. Ce n’est pas le cas. L’IA traverse une chaîne d’approvisionnement comportant autant de couches distinctes qu’une automobile, de la matière première au produit fini, et chaque couche comporte des aspects économiques différents, des concurrents différents et des risques différents.
La position d’une entreprise dans cette chaîne vous en dit plus sur son dossier d’investissement que n’importe quel récit d’IA dans son appel aux résultats.
Couche n°1 : Conception du moteur
Chaque système d’IA commence par une puce conçue pour l’exécuter. Nvidia reste le nom dominant ici, mais AMD, Broadcom et Marvell conçoivent tous des puces ou des composants de puces qui alimentent les charges de travail d’IA, soit en tant qu’accélérateurs à usage général, soit en tant que silicium personnalisé conçu pour un client hyperscaler spécifique.
Ce sont les entreprises qui attirent le plus l’attention des investisseurs pour une raison : elles capturent les marges les plus élevées de la chaîne car concevoir une puce qui surpasse le reste est véritablement difficile.
Cette attention crée cependant une illusion de diversification. Si vous possédez Nvidia, AMD, Broadcom et Marvell, vous possédez quatre sociétés en concurrence pour les mêmes clients, exposées au même cycle de demande et vulnérables au même ralentissement si les dépenses des hyperscalers ralentissent.
Couche n°2 : Fabrication de la puce
La conception d’une puce est un modèle. Quelqu’un doit encore le construire, et presque personne ne peut construire les plus avancés. Taiwan Semiconductor Manufacturing Company détient ce qui équivaut à un quasi-monopole sur la fabrication des puces logiques les plus avancées utilisées dans les accélérateurs d’IA.
TSMC ne peut pas y parvenir sans ASML, la société néerlandaise qui détient plus de 90 % du marché des machines de lithographie ultraviolette extrême nécessaires à l’impression de circuits à la plus petite échelle. Il n’y a pas de deuxième fournisseur.
Applied Materials, Lam Research et KLA fournissent les équipements de dépôt, de gravure et d’inspection qui complètent le reste du processus de fabrication, tandis que Synopsys et Cadence fournissent le logiciel de conception qui rend possible la configuration des puces.
Aucune de ces sociétés n’apparaît dans l’image mentale que se font la plupart des investisseurs des « actions IA ». Tous sont autant exposés au cycle de dépenses en capital de l’IA que Nvidia.
Couche n°3 : Déplacement des données
Une puce finie est inutile dans un entrepôt. Les charges de travail d’IA déplacent d’énormes volumes de données entre les puces, les serveurs et le stockage, et ce mouvement a son propre ensemble de fournisseurs. Micron et Western Digital fournissent la mémoire et le stockage. Arista Networks, et encore une fois Broadcom, fournissent l’équipement réseau qui connecte des milliers de puces en un seul cluster fonctionnel.
C’est dans cette couche que les goulots d’étranglement ont tendance à apparaître en premier. Une pénurie de puces fait la une des journaux, mais une pénurie de mémoire ou une contrainte de réseau peuvent ralentir tout aussi efficacement le développement de l’IA, et elles attirent généralement beaucoup moins d’attention de la part des investisseurs qui surveillent la mauvaise partie de la chaîne.
Couche n°4 : Construire l’usine
Un centre de données IA est un projet de construction avant d’être un projet technologique. Vertiv et Eaton fournissent les systèmes d’alimentation et de refroidissement qui empêchent la surchauffe de dizaines de milliers de puces. Equinix et Digital Realty construisent et exploitent les centres de données physiques.
Quanta Services et Comfort Systems s’occupent des travaux de construction électriques et mécaniques, et Trane Technologies fournit des systèmes de refroidissement industriels conçus pour des installations qui consomment autant d’énergie qu’une petite ville.
C’est à ce niveau que l’IA cesse de ressembler à une histoire technologique et commence à ressembler à une histoire d’infrastructure et de services publics.
Ces sociétés ne rivalisent pas sur les performances des puces. Ils sont en concurrence sur les délais de construction, la disponibilité de l’électricité et l’immobilier. Cela fait que leurs risques ne ressemblent en rien à ceux de Nvidia, même si leurs revenus dépendent de la même construction.
Niveau n°5 : Rédaction des chèques
Microsoft, Amazon, Alphabet et Meta financent toute la chaîne. Ensemble, les quatre devraient dépenser entre 700 et 725 milliards de dollars en dépenses d’investissement en 2026, soit une augmentation d’environ 60 à 77 % par rapport à 2025. La majeure partie de cet argent va aux couches supérieures : achats de puces, contrats de construction, accords d’électricité et équipements de réseau.
Ces quatre sociétés occupent une position étrange dans la chaîne. Ils sont à la fois les plus gros clients pour chaque niveau situé en dessous d’eux et les entreprises qui tentent de vendre des services d’IA pour justifier ces dépenses.
Le coût d’exploitation d’une entreprise représente la totalité des revenus d’une autre entreprise. Cette circularité n’est pas un scandale. C’est ainsi que fonctionne toute industrie à forte intensité de capital, et c’est aussi la raison pour laquelle un ralentissement au sommet de cette chaîne se fait sentir presque immédiatement à tous les niveaux en dessous.
Couche n°6 : Monétiser l’investissement
La dernière couche doit prouver que l’ensemble de la chaîne valait la peine d’être construit : les éditeurs de logiciels vendant des capacités d’IA à de véritables clients payants.
Salesforce, Adobe, ServiceNow, Palantir et Datadog vendent tous des produits basés sur l’IA aux entreprises, et c’est là que les dépenses d’infrastructure décrites ci-dessus doivent finalement être converties en revenus qui les justifient.
Cette couche comporte un risque différent de ceux qui se trouvent en dessous. Les couches de puces, de fabrication et d’infrastructure sont payées, que les entreprises clientes adoptent ou non les outils d’IA au rythme sur lequel parient les hyperscalers.
La couche de monétisation n’est payée que si cette adoption a lieu dans les délais. Cette distinction est plus importante qu’il n’y paraît.
Pourquoi la carte compte plus que le téléscripteur
Une fois que l’on considère l’IA comme six niveaux au lieu d’un seul secteur, une autre question se pose. Ce n’est pas : « Est-ce que je possède des actions d’IA ? La question est : « Combien de couches d’une même construction dois-je posséder, et qu’arrive-t-il à chacune d’entre elles en même temps si l’hypothèse sous-jacente à la construction s’avère fausse ? »
Une chaîne d’approvisionnement n’est aussi solide que sa couche la plus exposée, et dans l’IA, chaque couche dépend actuellement des quatre mêmes clients qui continuent de dépenser à un rythme qu’aucun d’entre eux n’a soutenu auparavant. Sachez quelle couche vous possédez avant de supposer que vous savez à quoi vous êtes exposé.
Trois considérations répondent à cela pour vos propres avoirs.
1. Extrayez les 10 principaux titres de chaque fonds de croissance ou technologique que vous possédez et mappez-les sur une couche.
Si Nvidia, Broadcom et un hyperscaler apparaissent tous dans trois fonds différents, vous ne possédez pas trois fonds. Vous possédez un pari, d’une taille trois fois supérieure.
2. Vérifiez si votre exposition se situe entièrement dans les couches un et cinq.
La conception de puces et les dépenses en capital des hyperscalers (capex) font la une des journaux et des flux de fonds. Les couches deux à quatre – les équipements de fabrication, les fournisseurs de mémoire et de réseaux, les constructeurs de centres de données – se négocient souvent à des multiples inférieurs pour la même demande sous-jacente.
C’est là que l’inadéquation entre l’attention et l’exposition a tendance à se corriger en premier.
3. Demandez ce qui arrive à vos titres spécifiques si la croissance des investissements hyperscalers se contente de ralentir, plutôt que de s’inverser.
Une décélération de 70 % de croissance à 20 % apparaît toujours comme une année de baisse pour chaque couche située en dessous. Vous n’avez pas besoin d’un scénario de faillite pour ressentir cela. Une pause suffit.
Cet article a été écrit et présente les points de vue de notre conseiller collaborateur, et non de la rédaction de Kiplinger. Vous pouvez vérifier les dossiers des conseillers auprès du SECONDE ou avec FINRA.
